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田希蒙：受政策托(tuo)底、技术革命与(yu)资金流入等因素共同助力，上半年(nian)港股市场表现强(qiang)势。市场呈现显著的结构性特征，例如，医疗保健方向涨幅约50%，科技方向涨(zhang)幅近30%，以及新消费等板块领涨。尽管4月受外围(wei)摩擦冲击，但在财政(zheng)加(jia)码、创新药审批(pi)松绑等政(zheng)策对冲与AI商(shang)业化加速(su)等因素共振下(xia)，市场快速修复(fu)，形成“春潮—波折—回澜(lan)”三阶段行情。

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唐晨：我(wo)们关注“科特估”视角下的投资(zi)机会，包括创(chuang)新药、AI、机器人、半导体、智能驾驶等，因为这些资产“含权量”高(gao)，在整体(ti)重估过程中，通(tong)常会表现出(chu)更(geng)强的波(bo)动性和弹性。同时，这些行业在GDP中(zhong)的比重不断(duan)提高(gao)，既是当前驱动经(jing)济发展(zhan)的新增长点，又是反映时代命(ming)题的(de)主要方向，政策(ce)、资本、产业更容易形成共振的效果。

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供应方面，2025 年全球铁(tie)矿石发运量预计增加 1370 万吨左(zuo)右。后续国(guo)内到港(gang)增量(liang)约(yue) 500-1000 万吨，而今年前五个月到港量同比 -2600 万(wan)吨(dun)左右，则全年外矿到(dao)港量同比(bi)减 1500-2000 万吨(dun)，过(guo)剩压力较年初预期水平大幅(fu)缓解。需求(qiu)和(he)库存方面，偏乐(le)观的假设下(xia)，短(duan)期钢(gang)企暂无大幅(fu)减产的预期，铁水节奏(zou)或类似于 2023年，阶(jie)段性下降至(zhi) 235-240 万吨 / 天水(shui)平(ping)，整(zheng)体三季度(du)平均铁水 239 万吨 / 天，四季(ji)度平均(jun)铁水季节(jie)性下降至 228 万吨 / 天。进而(er)预(yu)估三季度总库存维持在 1.83-1.91 亿吨区(qu)间，低(di)于去年同期水平。四季(ji)度随着铁水产量季节性下降(jiang)，若发运没有明(ming)显下降(jiang)，或将累库约(yue) 1500 万吨，有压力但(dan)也相(xiang)对有限。而在四(si)季度粗钢压减 1000-2000 万吨的悲观假(jia)设下，预计四季度铁矿累库(ku)压力明显增(zeng)加。综上所(suo)述，全球供应释放低于预期，但(dan)预计四季度需求端受政策影(ying)响，存在分化，建议(yi)在低估值区间阶段性把(ba)握反弹机会，同时若粗钢压减政策落地，建议(yi)更多把握矿价承压(ya)下行的机(ji)会。

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1、我们在(zai)中期策略(lve)报告中描(miao)述了本轮市场进入(ru)牛市阶段II，逻辑跟此前几次不同。对于权(quan)重指数的逻辑是消灭高内在回报率股票，引发A股(gu)估值重估(gu)。2025年中国经济进入真正意义上的新常态，总需(xu)求增速结(jie)束三年(nian)低迷和下行，进入增速稳定波动率降低的新时代，A股自由现金流收益率不断提(ti)升。而2018年以(yi)来，在经济结构调整和资产荒(huang)的大背景下，无风险利率(lv)持续下行，此后银(yin)行股股(gu)息率相对无风险(xian)利率利差收敛，以及沪深300非金融建筑的自(zi)由(you)现金流和SIRR相对无风险利(li)率利差收敛下(xia)行对应的就是估值的提升(sheng)。据估算(suan)，沪(hu)深300指数总(zong)市值增幅在(zai)17~58%之(zhi)间。此外，本轮(lun)增量资(zi)金的正反馈机制，不仅会对市场走势(shi)产生显著影响，也会对市场风格的演变起到关键作用。这个逻辑之下，高质量类股票可能会估值修复和(he)提(ti)升空间更大(da)，是重要的选股方向

2、尽管高频数据显示出口下半年承压，但是预计在积极财政政策的支持下，预计下半年总需求仍将保持平稳，经济出现衰退或显著下行的可能性较低。