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展朢(wàng)后市，上週五晚間(jiān)央行公佈(bù)了最新(xin)的(de)貨(huò)幣(bì)執行報(bào)(bao)告，結(jié)(jie)郃(hé)週內(nèi)髮(fà)改(gai)委會(huì)議(yì)，后(hou)續(xù)政筴(cè)穩(wěn)步推進(jìn)經(jīng)濟(jì)緩(huǎn)慢復(fù)囌(sū)的(de)邏(luó)輯(jí)(ji)依然(ran)存在，所以A股中期緩慢上(shang)行的趨(qū)勢(shì)沒(méi)有(you)變(biàn)化(hua)。但短期受(shou)中東(dōng)衝(chōng)突生變影響(xiǎng)，需要進一步觀(guān)詧(chá)資金情緒(xù)變化。

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虽然本轮非银流动性的增长规模接近2014年~2015年👅，但与2014年~2015年“看债做股”的交易逻辑截然不同🍅👞🎒。2025年前五个月🥒🎒，居民存款搬家至非银机构的规模约为6.2万亿🍑🍊🥑🍋，而银行体系向非银机构投放资金规模仅有2000亿👄🍅🥒；与之对比😡😠，2015年前五个月🥒，居民存款搬家规模仅1.6万亿，银行体系投放规模约3.4万亿🥭。因此大的宏观交易逻辑上，我们认为本轮更倾向于看股做债的股债跷跷板逻辑👙🥦🥾🍋，而非看债做股的股债双牛逻辑。

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美元走弱，欧元强劲😈。受地缘政治冲突缓和以及美债短端收益率下行带动，本周美元回落🍊，收报97.26👠👞。受资金回流推动，欧元大幅上涨💕🩱😠🍒，升至周期高点💞🧡🥒，周五收报1.17🤬👗。

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3、观点。上(shang)半年(nian)特朗(lang)普交易以及美铜溢价持续(xu)影响(xiang)全球铜市，美铜带动全球铜(tong)贸易格局转变，成为(wei)本(ben)轮行情的引擎(qing)。另一(yi)方面，国内供需两旺格局(ju)，成为(wei)高铜价延续的关键，一是(shi)在价差扭曲下，国内进口严重亏损，国内精(jing)铜和废铜预期供给减少，去库格局下现货支撑逐渐显现(xian)；二是，国(guo)内铜精矿供给(gei)与精铜产出(chu)呈现“跷跷板”效应，中长期矛盾难解，也成为多头倚仗，做多铜价实际再给矿端超额(e)利润，激励铜矿产出的同时，但也加大了终端的(de)风险。下半年也要关注三个方面，一(yi)是，LME库存持续去化(hua)会不会引发挤仓风险？笔者认为，这(zhe)种风险存在但概率(lv)不大，但高(gao)升水风险不容忽视，主要在于美铜吸铜但(dan)并不影响全球供需(xu)格局，只是时间上的错配，下半年要反而担(dan)心LME逆季节(jie)性(xing)累库的风险。二是Comex铜是否持(chi)续高(gao)溢价？高溢价源于关(guan)税的不确定(ding)性，若(ruo)铜进口关税(shui)确定，无论是否加征关税则意味着溢价的消失，美232调查结(jie)果可能是重要的时间节点。三(san)是，国内精铜和废铜进口(kou)双降引起铜紧张局面，面临再次补库，是否通过(guo)价格上涨实现进(jin)口窗口打开？国内出口窗口打(da)开本身也是需求阶段性减弱，不接受高价(jia)位的表现。综(zong)合来看，铜市场再次面临上(shang)有需求压力，下有供给支撑的局面，价格可(ke)能仍会呈现宽幅震荡局面(mian)，投资(zi)者需要关注(zhu)的(de)是波段以及由宏观或地缘触发的波动。下半年预计(ji)LME价格在8800~10500美元/吨(dun)之间波动，沪铜价格(ge)区间在(zai)72000~84000元/吨；关注两个时(shi)间节点：一是7月中旬前后，美国232调查公布结果(guo)；二是9月(yue)下旬或10月上旬，淡旺季交替，“故事”容易证伪时段(duan)。

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1、“6月脉冲”在本周集中演绎，主因是人民币的不断升值🥕🍉🎒😡。我们在近期报告中反复强调这一点：自24年12月开始人民币汇率与万得全A走势在绝大多数时间内同步，汇率成为了决定大势的主变量。结构上也同样沿着我们及近期提示的“弹性”+“位置”的思路演绎：低位高弹性行业如TMT👘、军工、电新等表现亮眼🥬🩳。汇率将决定后续脉冲行情的延续性：短、中、长期维度下，均是乐观因素占优。

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