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唐晨：从风险溢价来看，恒生指数相对10年期中国国债利率的风险溢价约为8%，相对10年期美债利率的风险溢价约为5%👛👄😈。从市盈率来看，港股预测市盈率为10.6倍，处于过去十年间35%分位数。

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行业(ye)配置层(ceng)面，今年以来多数线索的行情底色(se)仍是流动性驱动为主导，景气线索占比依旧处于低位，且多数领域EPS改善弹性难以支(zhi)撑估值空间的大幅抬升。因(yin)此(ci)，相较(jiao)于趋势(shi)跟随，更优的策略(lve)是低位布局，善用赔(pei)率思维，等待胜率催(cui)化；同时，运用交易指标适度轮动、规避过热风险。

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主要观点：2025 年新增锌矿产能较多，并且前期减产的产能也将会在 2025 年逐渐复产，2025 年锌矿供应偏紧格局不断改善，加工费回升顺利🥿，冶炼厂利润修复使得锌锭供应上升🍋😡。国内需求逐渐进入淡季💞，锌锭供需过剩局面将逐步体现💯👄🍅🥝🍏，锌价表现将会承压。预计 2025 年下半年沪锌价格将承压运行💋💝🩰，主力合约主要波动区间在 20000-23000 元 / 吨🎒🩳。

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总结来看，经历上半年的价格下(xia)跌，目前的钢材价格估值已处于历史低位，下半(ban)年钢(gang)价进一步下跌的空间已经有限(xian)。但同时(shi)下半年地产弱势仍在持续，基建难有(you)明显回升空间，制造业、出(chu)口需求高(gao)位有一定的回落压力，需求端整体缺乏亮点。供应端钢厂产品结构调整能力较强，产量调控政策或将阶段性(xing)对钢(gang)厂生产形(xing)成一定(ding)扰动(dong)，但整体看目前(qian)钢厂仍有利润，钢厂生产仍将维持相对高位。库存端目前各主要品种(zhong)库(ku)存均明(ming)显低于去年同期水平，尤其是螺纹钢多地仍存在缺规格(ge)现象，库存低(di)位对钢价仍有一定提振。整体看目前的估值及(ji)库存对下半年钢价有一定支撑，但从供需看钢材(cai)市场矛盾依然(ran)突出，价格向上缺乏驱动，预(yu)计(ji)下半(ban)年钢(gang)价总体将围绕成本(ben)波动运行(xing)，螺纹钢主力合约运行区间或将(jiang)在2800-3300元。

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1、2、需求方面：炼(lian)化端，近期有报道称燃料油消费税返还比例或将上调至少25个百分点至75–95%，相当(dang)于燃(ran)料油(you)原料采购成本降低约80美元/吨。预(yu)计自7月起地炼开工率将有(you)所回升，叠加消费税抵扣政策利好的影响，下半年国内高硫原料需求或(huo)环比上升(sheng)接近10万桶/日。但需注意的是，对于既无原油(you)进(jin)口配额也无焦化(hua)装(zhuang)置的小型炼厂，可能难以(yi)从此次消费税(shui)政策调整中获益。此外，进口需求的实质性提振或需(xu)待裂解价差回(hui)落。发电端(duan)，中东、南亚及非洲等地区的高硫燃料(liao)油发电需求显(xian)著增长，沙特仍存在超过20万(wan)吨/月(yue)的(de)增长空间。船燃(ran)端(duan)，“抢出口”与地缘局(ju)势不稳在一定程度上推升船燃需求，但低硫船用(yong)需求(qiu)预计受到来自(zi)绿色能源和高硫的双重冲击(ji)。

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