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► 私人信用持续收缩+政策“有所保留”，使得整体信(xin)用周期难(nan)以大(da)幅扩(kuo)张，导致市场底部有支撑，但(dan)上行空间(jian)也受限。当前中国信(xin)用周期的核心困境在于，回报与成本倒挂的情况下，私人部门的信用收(shou)缩仍在延续。背后的原因，并非(fei)是钱不够多或(huo)利率的绝对水(shui)平不够低(di)，而是在相对差距上居民和企业感受的回报(bao)预期低于(yu)成本，即(ji)私人部门面临的融资成本(ben)与回报依然倒挂，抑制了私人部(bu)门主动加杠杆的意愿。解决(jue)之道，相比单纯降低成本（利率已经很低且流动性十分充裕(yu)），更有效手段是提高回报预期，这需靠外力干预（财(cai)政逆周期调节）或新增长点（AI科技与新消费）的出现。从这个框架出发，不难理解去年9月底以来市场表现的脉络：一方面(mian)，市场之所以能企稳(wen)反弹且底部不断抬(tai)升，是因(yin)为上述两个层面积极变化：924后财政发力对冲了私人部门持续的信用收缩，以及(ji)春节(jie)后AI突破带来新(xin)的投资方向。但另一方面，市(shi)场之所(suo)以屡次冲高回落，是因(yin)为预期每次过(guo)度亢奋且政策(ce)“有所保留”，使得信用周期没有彻底走出收缩。

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