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唐晨(chen)：港股的生態(tài)(tai)髮(fà)生了很大變(biàn)化，這(zhè)(zhe)昰(shì)髮讅(shěn)、再螎(róng)資的製度紅(hóng)利與(yǔ)南下資金、國(guó)際(jì)資本流入(ru)共振的結(jié)菓(guǒ)。在這種揹(bēi)景下，上半年港股(gu)市場(chǎng)的整體(tǐ)錶(biǎo)(biao)現(xiàn)本質上就昰(shi)中國資産(chǎn)的(de)重估過(guò)程，“中特估(gu)”“科特估”“民特估”竝(bìng)存。

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5、国际市场(chang)方面：经济增速预(yu)期下调，“对(dui)等(deng)关税”影(ying)响(xiang)下，棉花出口受到影响，叠加全球棉花部分主产国丰产预期，棉价上(shang)行(xing)难度较大。依据USDA6月报，2025/26年度全球棉花产量同比下降，需求同比增加，供需(xu)差同比收(shou)窄，但市场(chang)对此认可程度较低，预计2025/26年度全球棉花产量或同比基本持(chi)平。需求端，在(zai)地(di)缘冲突不断、经济增速(su)预期下调、“对等关税”仍然存在等影响下，全球棉花需求量预计将环比下调。全球棉花供需层面并不(bu)足以支撑(cheng)棉价(jia)上行(xing)。美国方面，本年度美(mei)棉种植面积降幅较大，但目前为止(zhi)，受干旱影(ying)响美棉面积占比较低，美棉(mian)优良率高于去年收割时期水平，本年度美棉最终产(chan)量(liang)预计同比基本持平。美棉出口(kou)方面，预计2025/26年度美(mei)棉出口(kou)较去年低基数有一定上调，但仍低(di)于过去5年均值水平，整体供需格局来看，2025/26年度美棉库(ku)销(xiao)比(bi)预计为30.5%，较去年(nian)同比下降，但仍(reng)高于过去10年均值水平（27.4%），从基本面角度看(kan)，本年度供需格局略好(hao)于上一年度，但好转幅度有限。展望未来(lai)，除供(gong)需(xu)层面外，宏观层面也有一定扰动，美联储年内降(jiang)息次数(shu)是(shi)否如预期般为两次、美国(guo)对外关税(shui)谈判进度如何、全球地缘冲突未来将如何演绎等均是潜在(zai)影响因素。综(zong)合来看，预计2025/26年度ICE美棉期价重心较上半年略有(you)上移，但幅度有限，整体仍以区间运行来看(kan)，关注宏观(guan)及天气(qi)扰动(dong)。

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安永首席经济学家Greg Daco表示👿🩲💖🥝，他预计美联储将在9月降息🩱。他表示：“到了那时，我们将看到需求进一步减弱👛🍒🍈👚🥻，劳动力市场不幸放缓，收入增长也随之下降，最终导致消费者支出活动减速。”

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供应方面，2025 年全球铁矿石发运量预计增加 1370 万吨左右。后续国内到港增量约 500-1000 万吨🍆，而今年前五个月到港量同比 -2600 万吨左右🍏🍋🥝，则全年外矿到港量同比减 1500-2000 万吨😻🥦，过剩压力较年初预期水平大幅缓解。需求和库存方面，偏乐观的假设下，短期钢企暂无大幅减产的预期，铁水节奏或类似于 2023年，阶段性下降至 235-240 万吨 / 天水平，整体三季度平均铁水 239 万吨 / 天，四季度平均铁水季节性下降至 228 万吨 / 天。进而预估三季度总库存维持在 1.83-1.91 亿吨区间💕🌽🩱，低于去年同期水平。四季度随着铁水产量季节性下降，若发运没有明显下降，或将累库约 1500 万吨，有压力但也相对有限。而在四季度粗钢压减 1000-2000 万吨的悲观假设下，预计四季度铁矿累库压力明显增加。综上所述，全球供应释放低于预期，但预计四季度需求端受政策影响👅🥦👗💋，存在分化，建议在低估值区间阶段性把握反弹机会，同时若粗钢压减政策落地👿🍒🎒🌽，建议更多把握矿价承压下行的机会。

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