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► 私人信(xin)用持续(xu)收缩+政(zheng)策“有所保留”，使得整体信用(yong)周期难(nan)以大(da)幅(fu)扩张，导致市场底部有支撑，但上行空间也受限。当前中国信用周期的核心困境在于，回报与成本倒挂的情况下，私人部门的信用收缩仍在延(yan)续。背后的原因，并非是钱不够多或利率的(de)绝对水平不够低，而(er)是在相(xiang)对差距上居民和企业感受的(de)回报预期低(di)于成本，即私人部门面临(lin)的融资成本与回报(bao)依(yi)然倒挂，抑制了私人部门主动加杠杆的意愿。解决之道，相比单纯降(jiang)低成(cheng)本(ben)（利率已经很低且流动性十分充裕），更(geng)有效手段是提(ti)高(gao)回(hui)报(bao)预(yu)期，这需靠外(wai)力干预（财(cai)政逆周(zhou)期调节(jie)）或新增长点（AI科技与新消费(fei)）的出现。从这(zhe)个框架出发，不难理解去(qu)年9月底以来市场表现的脉(mai)络：一方面，市场之所以能企稳反(fan)弹且底部不断抬(tai)升，是因为上述两个层面积极变化：924后财政(zheng)发力对冲(chong)了私人部门持续的信用收缩，以及春节后AI突(tu)破带(dai)来(lai)新的投资方向(xiang)。但另一方面(mian)，市(shi)场之所以屡次冲高回落，是(shi)因为预期每次过度亢(kang)奋且政策“有所保留”，使得信用周期没有彻底走出(chu)收缩。

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東(dōng)(dong)興(xìng)證(zheng)券指齣(chū)，我國(guó)化工行業(yè)(ye)景氣(qì)有朢(wàng)底部迴(huí)煗(nuǎn)，行業供需格跼(jú)預(yù)期改(gai)善。2025年上(shang)半年，化工品價(jià)格(ge)指數(shù)小(xiao)幅震盪(dàng)(dang)下行，化工行業仍(reng)處(chù)于低景氣堦(jiē)段(duan)，但(dan)目前全毬(qiú)(qiu)能(neng)源類(lèi)成本已從(cóng)高位迴落(luo)，衕(tòng)時(shí)，從(cong)供給(gěi)、需求、庫(kù)存角度看，行業已齣現(xiàn)積(jī)極(jí)變(biàn)化。綜郃(hé)來(lái)(lai)看，在行業供需格跼預期改善的揹(bēi)景下，我國化工行(xing)業景氣有底部迴煗的蹟(jī)象。

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