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► 私人(ren)信用持续收缩+政(zheng)策“有所保留”，使得整(zheng)体信(xin)用周期难以(yi)大幅扩张，导致市场(chang)底部有支撑(cheng)，但上行空间也(ye)受限。当前中国信(xin)用周期的核心困(kun)境在于，回报与成(cheng)本倒挂(gua)的情况下，私人部门的信用(yong)收缩仍在(zai)延续。背后的原因，并非是钱(qian)不够多(duo)或利率的绝对水平不够(gou)低，而是在相对差距上居民和企业感受的(de)回报预期低于成本，即私人部门面临的(de)融资成本与(yu)回报依然倒挂，抑制(zhi)了私人部门主动加杠(gang)杆的意愿。解决之道，相比(bi)单纯降低成本（利率已经很低且流动性十分充裕），更有(you)效手段是提高回报预期，这需(xu)靠外力干预（财政逆周期调节）或新增(zeng)长(zhang)点（AI科技(ji)与新消费）的出现(xian)。从这个框架出发(fa)，不难理解去年9月底以来市场表(biao)现的脉络：一方面(mian)，市场之所以(yi)能企稳反弹且底部不断抬升，是因为上述两(liang)个层面积极变化(hua)：924后财政发(fa)力对冲了私人部门持续的(de)信用收(shou)缩，以及春节后(hou)AI突(tu)破(po)带来新的投资方向。但另一方面，市场之(zhi)所以屡次(ci)冲高回(hui)落，是因为预期每次过(guo)度亢奋且政策“有所保(bao)留(liu)”，使得(de)信用周期没有彻底走出收(shou)缩(suo)。

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2、具体来看，饮料乳品受益于(yu)旺季消费回暖，生鲜乳价格同比降幅持续收窄，5月乳制品产量同比增幅扩大，盈利有望触底回暖；1-5月份农副食品加工生产端保持改善(shan)趋势，粮油食品零(ling)售中枢上移；家电受益于(yu)“以旧(jiu)换(huan)新”加力扩围，叠加(jia)“618”大额(e)补贴，内需表现亮眼，5月(yue)家用电器音像器材(cai)零(ling)售(shou)同比(bi)增幅扩大至(zhi)53.0%，空冰洗彩四周滚(gun)动零售额同比中枢较一季度明显抬升，扫地机器人等(deng)智能(neng)家电(dian)需求持续(xu)回暖；家具零售在地产消费偏弱的背(bei)景下仍然(ran)实现了较高增长，4、5月(yue)家具零售同比增速均超20%，主(zhu)要受益(yi)于国补政策提振，智能卫浴、定制衣柜(gui)等需求明显修复，供给端企业持续降费提(ti)效，盈利有望修复。但需要(yao)关注家电(dian)、家具出口在关税频(pin)繁调整、外需放缓之(zhi)下或有承压，对业绩形成一定拖累。此外受益于金价上涨，4、5月份(fen)金银珠宝零(ling)售保持20%以上增速；文(wen)娱用品零售同比增(zeng)幅显著扩(kuo)大至30%以上，预计中报饰品、美容护理部分领域(yu)增速(su)有望改善 。