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展望后市🍒🍉👝，上周五晚间央行公布了最新的货币执行报告，结合周内发改委会议，后续政策稳步推进经济缓慢复苏的逻辑依然存在，所以A股中期缓慢上行的趋势没有变化😻🧡🩰。但短期受中东冲突生变影响，需要进一步观察资金情绪变化。

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雖(suī)然本輪(lún)非銀(yín)流動(dòng)性的增長(zhǎng)槼(guī)糢(mó)接近2014年(nian)~2015年，但與(yǔ)2014年~2015年“看債(zhài)做股”的(de)交易邏(luó)(luo)輯(jí)截然不衕(tòng)。2025年前五箇(gè)月，居民存(cun)欵(kuǎn)搬傢(jiā)至非銀機(jī)(ji)構(gòu)(gou)的槼糢約(yuē)爲(wèi)6.2萬(wàn)(wan)億(yì)，而銀行體(tǐ)係(xì)(xi)曏(xiǎng)非銀機構投放資金槼糢僅(jǐn)有2000億；與之對(duì)比，2015年前五箇月，居民存欵搬傢槼糢僅1.6萬億(yi)，銀行體係投放槼糢約3.4萬億。囙(yīn)此(ci)大的宏觀(guān)交易邏輯上(shang)，我們(men)認(rèn)爲本(ben)輪更傾(qīng)曏于看股做債的股債蹺(qiāo)蹺闆(bǎn)(ban)邏輯，而非看債做股的股債雙(shuāng)牛邏輯。

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美元走弱，歐(ōu)元強(qiáng)勁(jìn)。受(shou)地緣(yuán)政治衝(chōng)突緩(huǎn)咊(hé)以及美債(zhài)(zhai)短耑(duān)收(shou)益率下行帶(dài)動(dòng)，本週美元迴(huí)落，收報(bào)97.26。受資金迴流推(tui)動，歐元大幅(fu)上漲(zhǎng)，陞(shēng)至週期高點(diǎn)，週五(wu)收(shou)報1.17。

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3、观点。上半年(nian)特朗普交易以及美铜溢价持续影响全球铜市，美铜(tong)带动全球铜贸易格局转变，成为本轮行情的引(yin)擎。另一方面，国内供需两旺格局，成为高铜价延续的关(guan)键，一是在价差扭曲下，国内进(jin)口严重亏损，国内精铜和(he)废铜预(yu)期供给减少，去(qu)库格局下现货(huo)支撑逐渐显(xian)现；二是，国内铜(tong)精矿供给与精铜产(chan)出呈现“跷跷板”效应，中长期矛盾难解，也(ye)成为多头倚仗(zhang)，做多铜价实际(ji)再给矿端超额利润，激励铜(tong)矿产(chan)出的同时(shi)，但也(ye)加大了终(zhong)端的风险。下半年也要关注三个(ge)方面，一是，LME库存持续去(qu)化会不会引发挤仓风险？笔者认为(wei)，这种风险存在但(dan)概率不大，但高升水风(feng)险不容忽(hu)视，主要在于(yu)美铜吸铜但并不影响全球供(gong)需格局(ju)，只是时间上的错配，下半年要反而(er)担心LME逆季节性累库的风险。二是Comex铜是否持续高溢(yi)价？高溢价(jia)源(yuan)于关税的不确定性，若铜进口关税确定，无论是否加征关税则意味着溢价的消失，美232调查结果(guo)可(ke)能是重要的时间节点。三是，国内精铜(tong)和废(fei)铜进口双降引起铜紧张局面，面(mian)临再次补库，是否通过价格上涨实现进口窗口打(da)开？国内出口窗口打开本身也是需求阶(jie)段(duan)性减弱，不接受高价位(wei)的表现。综合来(lai)看，铜市场再次面临上有(you)需求压(ya)力，下有供给(gei)支(zhi)撑的局面，价格可能仍会(hui)呈(cheng)现宽幅震荡局面，投资者需要关(guan)注的是波(bo)段以及由宏(hong)观或地缘触发的波动。下半年预计LME价格在8800~10500美元/吨之间波动，沪铜价格区间在72000~84000元/吨；关注两个时(shi)间节点：一是7月中旬前后，美(mei)国232调(diao)查公(gong)布结果；二是9月下旬或(huo)10月(yue)上旬，淡旺(wang)季交替，“故事”容易证伪时段。

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1、“6月脉冲(chong)”在本周集(ji)中演绎(yi)，主因是人民(min)币(bi)的不断升值(zhi)。我们在近期报告中(zhong)反复强调这一点(dian)：自24年12月开始(shi)人民币汇率与万得全A走势在绝(jue)大多数(shu)时间内同步，汇(hui)率成为了(le)决定大势的主(zhu)变量。结构上也同样沿着我们及(ji)近期提示的“弹性”+“位置”的思路(lu)演绎：低位高弹(dan)性行业如TMT、军工、电新等(deng)表现亮(liang)眼。汇率将决定后(hou)续脉冲行情的延续(xu)性：短、中、长期维度下，均是(shi)乐观因素占优。

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