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► 私人信用持续收缩+政策“有(you)所(suo)保留”，使得整体信用周(zhou)期难以(yi)大幅(fu)扩张，导致市场底部有支撑，但(dan)上(shang)行空间也受限。当前中国信用周期的核心困境在于，回报与成本倒挂的情(qing)况下，私人部门的(de)信用收缩仍在(zai)延续。背后的原因，并非是钱不够多或利率的(de)绝对水平不(bu)够低，而是在相对差距(ju)上居民和企业感(gan)受的回报预期低于成本，即私人部(bu)门面临的融资成本与回报依然倒挂，抑制了私人部门主动加杠杆的意愿。解(jie)决之道，相比单纯降低成(cheng)本（利率已经很低且流动性十分充裕），更有效(xiao)手段是提高回(hui)报预期，这需靠外力干预（财政逆周期(qi)调(diao)节）或新增长点（AI科技与(yu)新消(xiao)费）的出现。从这(zhe)个框架出发(fa)，不难理(li)解去年9月底(di)以来市(shi)场表现(xian)的脉络(luo)：一方面，市场之所以能企稳反弹且(qie)底部不断抬(tai)升，是因为上述两个层面积极(ji)变化：924后财政发力对冲了(le)私(si)人部门持续的信用收缩，以及春节后AI突破带来新的投资方向。但另一方面，市场之所以屡次冲高回落(luo)，是因为预期每次过度亢奋(fen)且政策“有(you)所(suo)保留”，使得信用周(zhou)期没有(you)彻底走出收缩。

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⚑ 中观景气和行业推荐：关注中报业绩预计改善(shan)或持续较(jiao)高增速领域。盈(ying)利(li)方面，5月工(gong)业企业盈利同比增速转负，主要受内(nei)外需求不足、价格拖累等因(yin)素影(ying)响。结合工业企业盈利、行(xing)业所处库(ku)存周期位置以及高频景气指标，预计中(zhong)报(bao)业绩有(you)望延续较高增速或改善的领域主要集中在：1）TMT领域，半导体(ti)、光学光电子、消费电子、运营商(shang)、软件等；2）中(zhong)游(you)制(zhi)造领域，部分领域(yu)景气度有所回暖，中报盈利或有改善，如汽车、光伏、自动化设备等(deng)；3）消费(fei)服务领域，如饮(yin)料乳品、农副产品、家电、家具、饰品(pin)、美容护理(li)等(deng)零售领(ling)域(yu)盈利有(you)望持续改(gai)善；此外贵金属(shu)、燃气、电力、农化制品(pin)、氟化工等领域需求稳(wen)健增长或回暖，叠加供给刚性或受限，中报(bao)业绩有(you)望边际改善。景气方面，6月份景气较高的领域主(zhu)要集中在资源品、部分消费服务和信息技术(shu)领域。其中资源品板块(kuai)原油、多数工业金属价格上涨，中游(you)制造(zao)领域工(gong)程机械销售放缓，消费(fei)服务(wu)板块空冰洗彩零售额四周滚动均(jun)值同比增幅收窄，金融地产中(zhong)商品房销售(shou)累计同比(bi)降幅扩(kuo)大(da)，公用事业燃气价格上(shang)行。综合(he)盈利、行业景气和交易等维度，7月份行业配置方面重点围绕中报业绩预期增(zeng)速(su)较高或者有所改善的领域布局，行业推荐重点(dian)关注：电子（半导体）、机械（自(zi)动化设备）、医药生物（化学制药）、国防军(jun)工、有色金属（工业金属、贵金属、小金属）、计算机等(deng)。

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1、而在國(guó)內(nèi)方麵(miàn)，過(guò)去幾(jǐ)年(nian)中，下半年房地産(chǎn)成交麵積(jī)徃(wǎng)徃加速(su)下行(xing)，加(jia)劇(jù)了對(duì)(dui)經(jīng)濟(jì)下(xia)行的(de)擔(dān)憂(yōu)預(yù)期。從(cóng)目前的數(shù)據(jù)來(lái)看，6月份30箇(gè)大中(zhong)城(cheng)市商品房成交增速的負(fù)值進(jìn)一步擴(kuò)大，需要(yao)警惕今年下半(ban)年新房銷(xiāo)售增速進一步下滑的可能性。

2、付倍佳：全年港股市场或震荡上行(xing)，流动性将先于盈利改善，上半年(nian)聚焦波动率资产估(gu)值提(ti)升的(de)机会，下半年逐步聚焦顺周期盈利改善的(de)机会。从宏观视(shi)角看，中、美、欧(ou)财政(zheng)货币双宽松(song)是大(da)概率走(zou)向(xiang)，美元长周期走弱，对资产价格尤其是新兴市场资产(chan)可以保持乐观。