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► 私人信用持续(xu)收缩(suo)+政(zheng)策“有所保留”，使(shi)得整体信用周(zhou)期难以大幅扩张，导致市场底部有支撑，但上行(xing)空间(jian)也(ye)受限。当前中国信用周(zhou)期的核心困境在于，回报与成本倒挂的情况下，私人部门的信用收缩仍在延续。背后的原因，并非是(shi)钱不够多或利率的绝(jue)对水平不够低(di)，而是在相(xiang)对差距上居民(min)和企业感受的回报(bao)预期低(di)于成本，即私人部门面临的(de)融(rong)资成(cheng)本与回报依然倒挂，抑制了私人部门主动加杠杆的意愿(yuan)。解决之道，相比单纯降(jiang)低成本（利率已经很低且流动性十分充裕），更有效手段是提高回报预(yu)期，这需靠外力干预（财政逆周(zhou)期调节）或新增长(zhang)点（AI科技与新消费）的出现。从这(zhe)个框架出发，不(bu)难(nan)理解去年9月(yue)底以来市场表现的脉络：一方(fang)面，市场之所以能(neng)企(qi)稳反弹且(qie)底部不(bu)断抬升，是因为上(shang)述两个层面积极(ji)变化：924后财政发力对冲了私(si)人部门持续的信用收缩，以及春节后AI突破带(dai)来新的投资方向(xiang)。但另一方面，市场(chang)之所以屡次冲高回落，是因为预期每次(ci)过度亢奋(fen)且政策“有所保留”，使得信用(yong)周期没有彻底走出收缩。

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