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不难看出，如果从去年924开始每一轮风格轮动大致都“踩(cai)准”，有望较恒指获得超110%的超额收益。我们构建(jian)模拟组合时，三轮市场(chang)上涨区间1）去年924行情期间(jian)组合全(quan)部配置非银板块，2）1月中旬DeepSeek行情启动后则全部配置AI相关的互联网与科技硬件龙头，3）4月(yue)初(chu)“对等关税”后则转向新消费与创(chuang)新药板块。其余市(shi)场下行与震荡期间则完全跟踪恒生指(zhi)数[1]。结果上看，这一模拟组合从去年924起绝对(dui)回报为143.5%，跑赢恒生指数110.4%。尽管这种事后诸葛亮的复盘意义有限，但(dan)也说明港股(gu)市场的结构性行情有多么强劲(jin)，以及我(wo)们强调“结(jie)构胜于指数”的(de)建议。

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田希蒙：Wind数据显示🤍🥑💓，截至6月27日🍉，恒生指数市盈率（TTM）为10.7倍，市净率为1.17倍，绝对估值处于全球洼地。横向对比🥦👜🍓🥾，恒生指数的市盈率显著低于标普500指数的27.5倍👠，恒生科技指数的市盈率也远低于纳斯达克指数的34.8倍🧡👞🧡。从行业层面来看🍏，港股通互联网和港股通医疗板块因AI商业化加速和创新药产业发展🧅💘🤬，估值快速修复🩱🍇，银行、电信等高股息资产表现也不错。尽管部分板块经历上涨后估值回归历史中枢👄，但港股整体仍处于“资金盛+资产荒”的结构性行情中🧅。

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短(duan)期鐵(tiě)水暫(zàn)無(wú)大幅下行預(yù)期，剛(gāng)需支撐(chēng)仍存；長(zhǎng)期來(lái)看(kan)，國(guó)內(nèi)鋼(gāng)材終耑(duān)需求承壓(yā)，麤(cū)鋼壓減(jiǎn)傳(chuán)(chuan)聞(wén)擾(rǎo)動(dòng)不斷(duàn)，下半年鐵水産(chǎn)量麵(miàn)臨(lín)曏(xiǎng)下(xia)壓力，焦炭産量則(zé)呈跟隨(suí)態(tài)勢(shì)(shi)，國內焦(jiao)煤需求逐步走弱。進(jìn)入安全月短期供(gong)給(gěi)(gei)耑或有擾動，而長期來看煤鑛(kuàng)焦煤利潤(rùn)空間(jiān)仍存(cun)，大槼(guī)糢(mó)減産可能較(jiào)小。美國關(guān)稅(shuì)擾(rao)動影響(xiǎng)弱化，焦煤進口高位持穩(wěn)。短期剛需支撐使得焦煤基本麵矛盾暫不突齣(chū)(chu)，但中長期需求預期悲觀(guān)，疊(dié)加供給難(nán)有減(jian)量，壓製盤(pán)麵估值，盤麵價(jià)格仍有(you)下行壓力，后續(xù)重點(diǎn)關(guan)註煤鑛安監(jiān)、鋼廠(chǎng)生産節(jié)奏、矇(méng)煤進口以及(ji)宏觀情緒(xù)。

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2、当前(qian)市场(chang)对于(yu)波动率和波动率交易的(de)理解仍有欠缺。波动率新低本身并不代表(biao)市场必然(ran)的(de)涨/跌，关键在于因子(zi)的变化是导向“Risk-On”还(hai)是“Risk-Off”。本周沪指的“三连阳”，本质上是(shi)正向因素催化(hua)下波动率回归交易的(de)结果。向后看，年内指数有较大可能(neng)性突破去年高(gao)点，但短(duan)期而言，我们在(zai)短暂经历波(bo)动率的回(hui)归交易后，仍要回到逻(luo)辑驱动的方向(xiang)；中长期而言，更重要的是判断风格，主要是对弱美元周期下A股(gu)市(shi)场成长风(feng)格的坚定把(ba)握。