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2、上半年黄金上涨存在三大核心驱动。一是，美**关税政策不确定性下，美国经济滞胀预期增强(qiang)。特朗普极端的(de)关税政策引发(fa)全球(qiu)供(gong)应链扰动，市场预期美全(quan)年通胀中枢(shu)抬升。二是，美元信(xin)用体系受损与(yu)去美元化加(jia)速。美元占全球外汇储备比例不断下(xia)降，特朗普极端关税政策预期下，全(quan)球央行加速储备多(duo)元化，中国、印度等新兴市场央行连续三年增(zeng)持黄金超1000吨，成为黄金储备地位的(de)有利(li)背书，特别是中国央行从去年11月份重启且连续购金(jin)，市场看涨金价信心得到提振。三(san)是，地缘(yuan)风险未如期放缓。美国总统特朗普对俄乌地缘政治的撮(cuo)合(he)效果堪忧，俄乌战事仍在反(fan)复拉锯、谈判的边际(ji)效用也在下降(jiang)，而哈以冲突和(he)伊以冲突的连续爆发也令中东地缘局势(shi)再次不稳，市场虽然能够看到特朗普对陷入战争的“厌(yan)恶”，但也能看出美**对世界局势把控理的下降，地缘避(bi)险扩散风险对黄金形成潜(qian)在(zai)支撑。

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1、后续如何演绎？市场若要延续涨势，路径一是由EPS改善维持，路径二则是由增量资金的持续入市推(tui)动；在进一步(bu)稳增(zeng)长政策增量释放前(qian)，预计市场表现(xian)仍将由资金端/估值端主导。战略上我们保持看多，维持下半年指数(shu)“更上一层楼”的(de)判断，但战术上我们认为短期(qi)行情未必会演绎持续(xu)急涨，而是依然(ran)将呈现一定的震荡特征。机构中长(zhang)期资金入市+低利率时代下居民金融资产配置比例提(ti)升的趋势是中期逻辑，有望使市(shi)场(chang)震荡中枢整体上移，短期脉冲式波动也可能阶段性超市场(chang)预期。但当(dang)前阶段是否能开启资金的(de)正反馈螺旋仍有待观察：一是今年以(yi)来的结构性行情都未走向持续抱(bao)团(tuan)而是呈现轮动特征，可能表征资金环境对估值容忍度有一定约束；二是我们观察到各方增(zeng)量资金尚未形成明显合力，更多采取(qu)观望、被动跟随策略(lve)，而(er)非主动流入；三是除了内需下滑担忧加剧外，7月中报业绩期、全球贸易环境波动(dong)及(ji)过于乐观的降息预期(qi)能否兑现均存在不确定风险。

2、本轮市场的新(xin)高，市(shi)场倾向于从短期事件催化的角度“找原因”，其(qi)实更应该从中长期视角把握底层逻(luo)辑。随着宏观政(zheng)策托(tuo)底(di)、产业亮点涌现、增量资金涌入，今年有望是风险偏好抬升、多(duo)头思维占优(you)的一(yi)年。