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展朢(wàng)后市，上週五晚間(jiān)央行公佈(bù)了最新的(de)貨(huò)幣(bì)執行報(bào)(bao)告，結(jié)郃(hé)週內(nèi)髮(fà)改委會(huì)議(yì)，后續(xù)(xu)政(zheng)筴(cè)穩(wěn)步推進(jìn)經(jīng)濟(jì)(ji)緩(huǎn)慢復(fù)囌(sū)的邏(luó)輯(jí)依然存(cun)在(zai)，所以A股中期緩(huan)慢上行的趨(qū)(qu)勢(shì)沒(méi)有變(biàn)化。但(dan)短期受中東(dōng)衝(chōng)突生變影(ying)響(xiǎng)，需要進(jin)一(yi)步觀(guān)詧(chá)資金情(qing)緒(xù)變化。

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虽然本轮非银流动性的增长规模接近2014年~2015年🍈，但与2014年~2015年“看债做股”的交易逻辑截然不同🧄🍅。2025年前五个月，居民存款搬家至非银机构的规模约为6.2万亿🧡💓💗，而银行体系向非银机构投放资金规模仅有2000亿；与之对比，2015年前五个月💕🤍💕，居民存款搬家规模仅1.6万亿🍓，银行体系投放规模约3.4万亿😠🧄。因此大的宏观交易逻辑上🤍💕🩱，我们认为本轮更倾向于看股做债的股债跷跷板逻辑🍏，而非看债做股的股债双牛逻辑🩱🥑。

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美元走弱，欧元强劲💗🍈。受地缘政治冲突缓和以及美债短端收益率下行带动，本周美元回落，收报97.26。受资金回流推动🍓🥕，欧元大幅上涨，升至周期高点🍍，周五收报1.17。

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3、观点。上半年特朗普交易以及美铜溢价持续影响全球铜市，美铜带动全球铜贸易格局转变👿，成为本轮行情的引擎。另一方面，国内供需两旺格局🥻👿💝，成为高铜价延续的关键🥕🩰💝，一是在价差扭曲下，国内进口严重亏损💋🥭😈，国内精铜和废铜预期供给减少😡😻🍊，去库格局下现货支撑逐渐显现；二是，国内铜精矿供给与精铜产出呈现“跷跷板”效应💌👢🍒🥬🍋，中长期矛盾难解，也成为多头倚仗，做多铜价实际再给矿端超额利润🥭，激励铜矿产出的同时，但也加大了终端的风险🍓🩱👗。下半年也要关注三个方面🥻💯，一是，LME库存持续去化会不会引发挤仓风险？笔者认为🥿💛👚👞，这种风险存在但概率不大，但高升水风险不容忽视，主要在于美铜吸铜但并不影响全球供需格局，只是时间上的错配，下半年要反而担心LME逆季节性累库的风险👚。二是Comex铜是否持续高溢价？高溢价源于关税的不确定性，若铜进口关税确定💋👚🥥👞，无论是否加征关税则意味着溢价的消失👛，美232调查结果可能是重要的时间节点。三是，国内精铜和废铜进口双降引起铜紧张局面，面临再次补库😠🧡😻🧅，是否通过价格上涨实现进口窗口打开？国内出口窗口打开本身也是需求阶段性减弱💗，不接受高价位的表现。综合来看，铜市场再次面临上有需求压力，下有供给支撑的局面🥬👢👜，价格可能仍会呈现宽幅震荡局面，投资者需要关注的是波段以及由宏观或地缘触发的波动。下半年预计LME价格在8800~10500美元/吨之间波动🧅🩱，沪铜价格区间在72000~84000元/吨；关注两个时间节点：一是7月中旬前后🍇，美国232调查公布结果；二是9月下旬或10月上旬，淡旺季交替，“故事”容易证伪时段。

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1、“6月脉冲”在本周集中演绎(yi)，主因是(shi)人民(min)币的不(bu)断升值。我们在(zai)近(jin)期报告(gao)中(zhong)反复强调这一点：自(zi)24年12月(yue)开始人民币汇(hui)率与万得全A走(zou)势在绝大多数时间内同步，汇率成为了决定大势的主变量。结构上也同样沿着我们及(ji)近期提示的“弹性”+“位置”的思(si)路演(yan)绎：低位高弹性行业(ye)如TMT、军工、电新等表(biao)现亮眼。汇率将决定(ding)后续脉(mai)冲行情(qing)的延续性(xing)：短(duan)、中、长(zhang)期维度下，均是乐观因素占优。

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